Panorama: dónde está el Paraguay

La calificación soberana resume en una letra la opinión de una agencia sobre la capacidad y la voluntad de un Estado de pagar su deuda en tiempo y forma. Tiene consecuencias concretas: fija un piso para el costo del financiamiento público y privado, define qué inversores institucionales pueden comprar los bonos del país y funciona como techo para las calificaciones de bancos, empresas y gobiernos subnacionales. Para una economía pequeña, abierta, sin litoral y que se financia sobre todo en dólares, como la paraguaya, la calificación es parte de la infraestructura financiera del desarrollo.

El umbral entre BBB-/Baa3 y BB+/Ba1 separa el grado de inversión del grado especulativo. Muchos mandatos de inversión y algunos índices de renta fija se basan en la mediana o en al menos dos calificaciones, de modo que el segundo grado de inversión del Paraguay, el de S&P en diciembre de 2025, habilita en principio esa elegibilidad. El tercero opera sobre todo como seguro frente a la pérdida de alguno de los dos.

Treinta años en cuatro etapas

• 1995-2003, deterioro. S&P calificó por primera vez al país en BB- en 1995 y lo fue bajando durante la crisis bancaria y fiscal, hasta registrar un default selectivo en febrero de 2003. Moody's llevó la nota a Caa1 en abril de ese año.
• 2004-2012, reconstrucción. La consolidación fiscal, la regularización de los atrasos y el auge de las materias primas permitieron subir hasta B+/BB-.
• 2013-2023, la meseta del grado especulativo alto. En 2013 el país debutó en el mercado internacional de bonos, Fitch lo calificó por primera vez y se sancionó la Ley de Responsabilidad Fiscal (LRF). Moody's llegó a Ba1 en 2015, Fitch a BB+ en 2018 y S&P se quedó en BB desde 2014 hasta 2024.
• 2024-2026, el ingreso al grado de inversión. Moody's subió a Baa3 en julio de 2024; S&P, a BB+ en febrero de 2024 y a BBB- en diciembre de 2025; Fitch pasó a perspectiva positiva en octubre de 2025.

Gráfico 1. Calificación soberana de largo plazo en moneda extranjera, 1995-2026

El ascenso fue lento: el Paraguay pasó nueve años en Ba1 con Moody's y casi ocho en BB+ con Fitch. Las agencias necesitaron ver el historial de políticas atravesar varios choques antes de cruzar el umbral. El default de 2003 todavía pesa de dos maneras: Fitch lo convierte en un factor favorable, porque desde entonces el país lleva más de veinte años sin reestructurar deuda, y la literatura de «intolerancia a la deuda» sugiere que los mercados exigen a estos países umbrales de deuda más bajos.

Siete hallazgos principales

1. Las tres agencias y el FMI coinciden en las fortalezas. El Paraguay crece más que sus pares (6,6% en 2025), tiene deuda baja respecto de su categoría, un banco central creíble con metas de inflación y tipo de cambio flexible, y más de veinte años sin reestructurar deuda.
2. También coinciden en las restricciones: gobernanza débil (24 sobre 100 en el Índice de Percepción de la Corrupción), una recaudación tributaria de 11,4% del PIB en 2024, 74,5% de la deuda en moneda extranjera en junio de 2026, un mercado de capitales poco profundo y la exposición al clima y a la soja.
3. Las diferencias entre agencias tienen tres causas: la metodología (el modelo de Fitch pondera mucho la gobernanza), la fecha (S&P subió antes del episodio fiscal de 2026) y una lectura distinta de los atrasos. No hay un desacuerdo de fondo sobre el país.
4. El hecho crediticio central de 2026 es fiscal. Se reconocieron atrasos con proveedores por unos USD 1.270 millones al cierre de 2025, sobre todo con farmacéuticas y constructoras. La vuelta al tope de déficit de 1,5% del PIB se corrió a 2028, con déficits proyectados de 3,2% en 2026 y de hasta 3,9% en 2027.
5. La deuda no es hoy la restricción que pesa, pero tampoco es irrelevante. Si los déficits quedan en 2-2,5% después de 2027, la deuda sube hacia 43% del PIB en 2030. El riesgo dominante es de credibilidad y de deriva.
6. En la región, el Paraguay está entre los seis soberanos con al menos dos grados de inversión, junto con Chile, Uruguay, Perú, México y Panamá. Se destaca por crecimiento, inflación y deuda bajas y uno de los menores diferenciales; queda rezagado en gobernanza, ingresos, escala e ingreso por habitante. Su calificación está en línea con sus fundamentos.
7. La restricción institucional es más profunda que un listado de reformas de gestión. El Estado gana capacidad de gestión, pero sus contrapesos no acompañan. Las calificaciones dependen sobre todo de la solvencia, la escala y el historial; la calidad institucional pesa en el largo plazo y en las crisis, y transformarla lleva décadas.

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Lo que dicen las agencias y el FMI

El estudio se apoya en las fuentes originales de las agencias, publicadas por el Ministerio de Economía y Finanzas, y no en resúmenes de prensa: los Research Updates de S&P de 2024 y 2025, los comunicados y las Credit Opinions de Moody's de 2024 a 2026, y los comunicados de Fitch de 2024 y 2025. Del FMI se usaron el comunicado del Artículo IV 2026, la declaración final de la misión y los informes de país de 2024 y 2026.

Moody's: Baa3 estable

Moody's subió al Paraguay a Baa3 el 26 de julio de 2024 por cuatro razones: un crecimiento medio esperado de alrededor de 3,5%, una deuda cercana a 40% del PIB, muy por debajo de la de sus pares, una desdolarización incipiente y la aprobación de reformas institucionales. Su matriz de puntuación de enero de 2026 explica dónde está el techo:

La composición por monedas le cuesta al Paraguay tres puntajes en el factor fiscal, pero eso no equivale a tres escalones de calificación: eliminar el ajuste mejoraría, a lo sumo, alrededor de un escalón el rango indicado. Además, desdolarizar tiene un costo en otra métrica que Moody's vigila, porque los bonos en guaraníes pagan tasas más altas: los intereses ya absorben 13,1% de los ingresos, por encima de la mediana Baa3 de 11,8%.

El 17 de julio de 2026, ya con los atrasos reconocidos, Moody's ratificó Baa3 estable. Destacó el crecimiento de 6,6% en 2025, una deuda del gobierno general de alrededor de 42% del PIB, «well below the Baa3-rated median of around 59%», y un régimen de metas de inflación creíble. Señaló como debilidades los ingresos del gobierno, de apenas 14,3% del PIB, más de 80% de la deuda en moneda extranjera, instituciones más débiles que las de sus pares y los atrasos, que «underscores… weaknesses in public financial management». Para subir pide reformas que fortalezcan materialmente las instituciones, más ingresos y menos deuda en dólares; entre las causas de baja agregó «a renewed accumulation of government arrears».

S&P Global Ratings: BBB- estable

S&P tuvo la secuencia más rápida: subió a BB+ en febrero de 2024, pasó la perspectiva a positiva en enero de 2025 y otorgó el BBB- el 17 de diciembre de 2025.

«The upgrade reflects Paraguay's recent history of sound economic policies, which have led to strong economic growth, and monetary and fiscal flexibility. Political consensus on these policies and on the importance of private investment for Paraguay's economic development has resulted in effective governance.»S&P Global Ratings, 17 de diciembre de 2025

Gráfico 2. S&P: puntajes de los componentes de la calificación del Paraguay, 2024-2025

La suba se explica por el componente monetario, que pasó de 5 a 3 por la credibilidad del BCP, y por la flexibilidad fiscal, que pasó de 3 a 2. Las proyecciones de S&P eran, sin embargo, optimistas en lo fiscal: un déficit del gobierno general de 1,5% del PIB en 2026 y 2027, frente al 3,2% y hasta 3,9% que hoy proyecta el gobierno. Para subir, S&P pide un crecimiento por habitante superior al de pares, más diversificación y menos deuda en moneda extranjera; podría bajar si se debilitan el perfil fiscal y el externo. Si la flexibilidad fiscal volviera de 2 a 3, el cambio quizá no bastaría por sí solo para bajar la nota, pero eliminaría el margen frente a cualquier otro deterioro. Ese desvío es el principal punto de vigilancia de su próxima revisión.

Fitch Ratings: BB+ con perspectiva positiva

Fitch es, por la arquitectura de su metodología, la agencia más exigente con el Paraguay. Su modelo cuantitativo (SRM) dio BB en 2024 y 2025, y el comité sumó un escalón por el historial de políticas macroeconómicas prudentes. Los indicadores de gobernanza del Banco Mundial tienen, según la propia agencia, «the highest weight» en ese modelo.

En octubre de 2025, Fitch pasó la perspectiva a positiva por la cartera de inversiones (equivalente a 16% del PIB), los déficits bajos, una deuda que habría tocado su máximo en 2024, la caída de la deuda en moneda extranjera y reservas de 5,8 meses de pagos externos. Sus gatillos de suba son un crecimiento más alto con estabilidad, más flexibilidad fiscal con menos deuda y más ingresos, y «evidence of a sustained improvement in governance including combatting corruption».

Por qué no subió el 30 de setiembre de 2026 (R)

Fitch reconoció el crecimiento de 6,6% en 2025 (mediana BB: 3,8%), una deuda de 31,7% del PIB (mediana BB: 51,6%), la inflación baja y la caída de la deuda en moneda extranjera a 74,5%. Mantuvo BB+ por siete alertas:

1. atrasos por unos USD 1.300 millones con farmacéuticas y constructoras, por obligaciones no autorizadas por el MEF;
2. la postergación de la convergencia al 1,5% de 2026 a 2028, con déficits de 3,2% (2026), 3,9% (2027) y 2,0% (2028);
3. presiones de gasto social y salarial antes del ciclo electoral;
4. una base de ingresos estrecha y la exposición climática;
5. la gobernanza, en el percentil 39 de su cálculo sobre los indicadores del Banco Mundial;
6. un mercado de capitales local poco profundo;
7. la incertidumbre sobre los proyectos de Paracel y Atome.

El Fondo Monetario Internacional

Entre 2022 y 2026 el Paraguay tuvo la relación más intensa con el FMI de su historia reciente, sin usar recursos del Fondo para balanza de pagos. El Instrumento de Coordinación de Políticas (PCI), sin desembolsos, funcionó como ancla de la convergencia fiscal; el Servicio de Resiliencia y Sostenibilidad (RSF), de unos USD 400 millones, apoyó reformas climáticas. Ambos vencieron en febrero de 2026. El balance tiene matices: la deuda flotante fue el único criterio cuantitativo incumplido, en junio de 2025, y en retrospectiva fue el primer síntoma de los atrasos; quedaron pendientes el cruce de declaraciones juradas y la metodología tarifaria de la ANDE.

Los mensajes del Artículo IV 2026 son cinco:

• Fiscal: restablecer el cumplimiento de la LRF protegiendo los gastos esenciales y regularizar los atrasos para preservar la credibilidad.
• Marco fiscal: publicar la estrategia de cancelación de atrasos, completar el sistema de gestión de bienes y servicios (SIGEBYS), avanzar hacia el registro en base devengado y, una vez restablecido el cumplimiento, considerar un ancla de deuda.
• Ingresos: mejorar la administración tributaria, ampliar la base con la factura electrónica y racionalizar los gastos tributarios.
• Monetario y cambiario: postura apropiada, tipo de cambio flexible e intervenciones limitadas a condiciones desordenadas; fortalecer la autonomía y la gobernanza del banco central.
• Financiero e institucional: vigilar el crédito de consumo, desarrollar la curva de rendimientos en guaraníes y fortalecer la prevención del lavado de activos y las instituciones anticorrupción.

Otros estudios

El Banco Mundial proyecta un crecimiento de 4,4% en 2026 y cuantifica la vulnerabilidad climática: la sequía de 2021-2022 redujo la cosecha de soja a menos de la mitad. La OCDE mide los ingresos tributarios totales, con seguridad social, en 15,8% del PIB en 2024, frente a 21,7% en América Latina y el Caribe y 34,1% en la OCDE. El BID publicó en 2026 un libro sobre la consolidación del grado de inversión, que concluye que este «no constituye un punto de llegada, es más bien un activo estratégico que debe ser preservado y profundizado». En el debate local, centros de pensamiento y economistas advirtieron sobre la pérdida de margen fiscal y el uso de deuda para financiar gasto corriente.

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Convergencias, divergencias y comparación regional

Al cruzar los factores que las cuatro instituciones mencionan con más frecuencia, la coincidencia en el signo es casi total. Las diferencias están en la intensidad y en la fecha de cada informe.

Por qué difieren las calificaciones

• La metodología. El modelo de Fitch asigna el mayor peso a la gobernanza; la matriz de Moody's la compensa con la efectividad demostrada de la política fiscal y monetaria.
• La fecha. S&P subió antes de que se reconocieran los atrasos; Moody's ratificó con la información completa; Fitch decidió ya con el pedido del PGN 2027 de superar el tope legal.
• La lectura de los atrasos. Para una, son un pago sobre gasto ya devengado que no altera la orientación de la política; para otra, un problema de control del gasto que pone en duda los resultados informados.
• El ancla. Desde 2019 hubo sucesivos planes de convergencia incumplidos, y para Fitch la credibilidad se juzga por el historial, no por los anuncios.

El mapa regional

Solo seis de los 16 soberanos latinoamericanos analizados tienen grado de inversión de al menos dos agencias: Chile, Uruguay, Perú y México lo tienen de las tres; el Paraguay y Panamá, de dos, con la misma combinación Baa3 / BBB- / BB+. La diferencia es la dirección: Panamá tiene perspectiva negativa en Moody's y perdió el grado de inversión de Fitch en 2024; el Paraguay tiene perspectiva positiva en Fitch.

Gráfico 3. Calificación promedio de las tres agencias en América Latina, octubre de 2026

¿Está bien calificado el Paraguay?

Una regresión de la calificación promedio sobre el ingreso por habitante, la deuda y la percepción de la corrupción, estimada con los otros 15 países, predice para el Paraguay 11,1 (BB+) en una escala de 21 puntos, frente a 11,7 observado. La diferencia, de medio escalón, es mucho menor que el error de predicción (2,4) y cambia de signo según la especificación. La conclusión que resiste es que la calificación está en línea con los fundamentos: ni sobrecalificada ni subcalificada.

Gráfico 4. Calificación predicha fuera de muestra frente a calificación observada

Lecciones de la región

• Panamá: el grado de inversión se pierde por lo fiscal, y una base de ingresos estrecha amplifica cualquier desvío.
• Colombia: suspender la regla fiscal tiene costo; hubo bajas en las tres agencias entre 2025 y 2026.
• Perú: la institucionalidad macroeconómica compensa en parte una gobernanza política débil. Es la referencia más cercana al «modelo paraguayo».
• Uruguay: instituciones fuertes sostienen deudas más altas (65,7% del PIB con BBB+/Baa1).
• Costa Rica y República Dominicana: dos caminos al ascenso. La credibilidad del gasto puede sustituir por un tiempo la falta de nuevos ingresos, pero no indefinidamente.

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Fortalezas y vulnerabilidades del perfil crediticio

El ancla fiscal y el episodio de atrasos

La LRF fijó en 2013 un tope de déficit de 1,5% del PIB. En los doce ejercicios entre 2014 y 2025, el tope se cumplió solo en 2016, 2017 y 2018; en 2019-2021 rigieron suspensiones legales y en los demás años la convergencia se postergó. Para una agencia, el problema no es el déficit de un año, sino una regla que se incumple más de lo que se cumple y una medición en base caja que permite «cumplir» difiriendo pagos.

Gráfico 5. Déficit fiscal de la administración central frente al tope de la LRF, 2013-2028

Ingresos: la restricción que comparten las tres agencias

La recaudación tributaria (11,4% del PIB en 2024 según el FMI) está entre las más bajas de la región. Moody's mide los ingresos del gobierno en apenas 14,3% del PIB. La brecha con la región es de 5 a 6 puntos del PIB.

Gráfico 6. Paraguay: ingresos tributarios totales, 1990-2024 (% del PIB)

Deuda en dólares y desdolarización

Con las emisiones en moneda local y el efecto de la apreciación, la participación del guaraní en la deuda pasó de 8,3% en agosto de 2023 a alrededor de 25% a mediados de 2026. Es un avance real, pero tres cuartas partes de la deuda siguen en moneda extranjera.

Gráfico 7. Participación de la deuda en guaraníes en la deuda pública total, 2023-2026

El mercado ya cobra el riesgo de credibilidad

El diferencial EMBI bajó de 190 puntos básicos a fines de 2023 a 101 a fines de 2025, en línea con el ingreso al grado de inversión, aunque también coincidió con una compresión general de los diferenciales emergentes. Después de las noticias fiscales de 2026 volvió a subir, de 98 puntos en junio a 115 en setiembre.

Gráfico 8. Diferencial soberano EMBI del Paraguay, 2023-2026 (puntos básicos)

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Tendencias y escenarios

Qué moverá las calificaciones

1. La ejecución fiscal 2026-2028: cancelar los atrasos sin reacumularlos, cumplir el PGN 2027 y volver al 1,5% en 2028, año electoral.
2. La transición de Itaipú desde 2027 y la revisión del Anexo C.
3. El tipo de cambio: la apreciación de 2025-2026 redujo los cocientes de deuda, y una reversión los elevaría.
4. La ejecución de la cartera de inversiones, en especial Paracel y Atome.
5. El clima: sequías y caudales de los ríos.
6. Avances verificables en gobernanza, lentos y muy ponderados por Fitch.

Simulación de la deuda pública 2026-2030

El Observatorio simuló 20.000 trayectorias de la deuda del sector público, con choques de crecimiento, sequías con una probabilidad anual de 15%, variaciones del tipo de cambio sobre la parte en moneda extranjera y un ajuste stock-flujo como el histórico. Compara cuatro sendas fiscales:

• Oficial: déficits de 3,5% en 2026 y 3,9% en 2027, y de 1,5% desde 2028.
• Central del Observatorio: la misma senda hasta 2027 y luego 2,5%, 2,3% y 2,0%, en línea con las proyecciones de las agencias.
• Consolidación anticipada: 3,2% en 2027, 1,5% en 2028 y 1,0-1,2% después.
• Adverso: déficit permanente de 3,5%, menor crecimiento y una depreciación media de 5% anual.

Gráfico 9. Abanico de la deuda del sector público, 2025-2030

La deuda no compromete hoy la solvencia, y el margen frente a las medianas de las agencias sigue siendo amplio en la mayoría de los escenarios. Pero con una base de ingresos de 14% del PIB, una senda sin consolidación deriva hacia la zona de alerta. El riesgo dominante es de credibilidad y de deriva, y la calificación se deterioraría bastante antes de que la deuda llegara a niveles críticos.

Escenarios de calificación hasta fines de 2028

El escenario B es el más probable porque coincide con el patrón histórico y con las proyecciones de las agencias, que esperan un déficit cercano a 2% en 2028. El escenario C no es el central, pero concentra en 2027-2028 tres riesgos simultáneos: Itaipú, el ciclo electoral y el clima.

Tendencias de más largo plazo

• La absorción del excedente eléctrico por la industria electrointensiva y los centros de datos cambia la naturaleza de los ingresos del sector.
• El bono demográfico ofrece una ventana de crecimiento, pero anticipa presiones sobre la seguridad social.
• El clima hará más frecuentes las sequías y las bajantes.
• Las metodologías de las agencias dan cada vez más peso a la gobernanza y a los factores ESG.
• El entorno regional: la mejora de Argentina reduce un foco de contagio; Brasil mantiene déficits y deuda altos.

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Más allá de lo instrumental: calidad democrática, división de poderes e instituciones técnicas

La segunda versión del estudio agrega un capítulo sobre un punto que las agencias registran como «gobernanza». Su tesis es que la debilidad institucional que pesa sobre la calificación no se explica solo por la falta de herramientas administrativas: depende en buena medida de los equilibrios de poder que determinan si esas herramientas se aplican y perduran. Lo que los índices miden es la superficie de cuestiones más profundas: si la división de poderes funciona en los hechos, si los órganos de control pueden controlar a quienes los designan, si las instituciones técnicas están protegidas del ciclo político, si la prensa y la sociedad civil pueden exigir cuentas y si el empleo público responde al mérito.

Por qué la ley no basta

La evidencia empírica sobre la distancia entre la norma escrita y su funcionamiento es consistente: la independencia judicial de facto, y no la de jure, se asocia con el crecimiento; la independencia legal del banco central no predice la inflación en los países en desarrollo, donde pesa más la práctica; y la mera existencia de una regla fiscal no tiene efecto causal, mientras que su diseño sí. El Paraguay ofrece ejemplos propios: la LRF postergada, la prohibición de comprometer gasto sin crédito presupuestario que no impidió los atrasos, una ley de servicio civil que excluye a dos de los tres poderes y un consejo fiscal asesor creado por decreto, sin base legal ni autonomía.

Lo que dice, y lo que no dice, la evidencia

Desde North y Weingast (1989), la literatura sostiene que los límites al poder hacen creíble el compromiso de pago del Estado, aunque la caída de las tasas inglesas después de 1688 tomó casi cuatro décadas. Los estudios sobre países en desarrollo encontraron que el tipo de régimen, por sí solo, pesa poco en las calificaciones. Los trabajos posteriores precisaron que lo que importa es el estado de derecho y la independencia judicial, que la ventaja democrática pesa más cuando escasea la liquidez global y que la gobernanza es un determinante de largo plazo.

La propia muestra regional advierte contra una lectura determinista. Brasil, Costa Rica y Guatemala tienen contrapesos más sólidos que el Paraguay y están por debajo del grado de inversión; México, con las menores restricciones al Ejecutivo de la muestra, lo tiene en las tres agencias. La calidad institucional no garantiza la próxima suba: hace creíble y duradera la política fiscal, y su efecto se observa en el largo plazo y en las crisis.

El diagnóstico: capacidad que mejora, contrapesos que no acompañan

Gráfico 10. Indicadores Mundiales de Gobernanza 2025: el Paraguay frente a nueve pares regionales

Gráfico 11. Paraguay: efectividad del gobierno en alza; estado de derecho y control de la corrupción sin mejora (WGI, 2015-2025)

Entre 2015 y 2025 la efectividad del gobierno subió 7,6 puntos, y el BTI reconoce que la independencia del BCP se fortaleció. En el mismo período, el estado de derecho y el control de la corrupción no mejoraron; su retroceso se concentró entre 2020 y 2023 y luego se detuvo. La señal más nítida de debilitamiento es reciente: las restricciones legislativas al Ejecutivo que mide V-Dem cayeron de 0,663 a 0,454 entre 2023 y 2024. Ninguna de estas series puede atribuirse a un solo gobierno, y los episodios que tensionaron los contrapesos en las últimas décadas no son exclusivos de una fuerza política. El problema es del sistema, no de un gobierno.

Gráfico 12. Paraguay: democracia liberal y restricciones al Poder Ejecutivo según V-Dem, 2011-2025

El diagnóstico tiene también activos: un banco central cuya independencia se fortaleció, estabilidad política y calidad regulatoria por encima de la mediana de los pares, elecciones regulares, contrapesos en mejora gradual según S&P y capacidad de reforma demostrada en 2023-2026. La ley de acceso a la información pública de 2014 es un caso de reforma institucional exitosa.

Ocho nudos institucionales

1. Selección y disciplina de los magistrados: carreras judiciales que dependen de decisiones periódicas de órganos con fuerte presencia política.
2. Ministerio Público y Contraloría: designaciones sin concurso público de méritos.
3. El Congreso y el control horizontal: la intensidad del control depende casi por completo de la composición partidaria, y falta capacidad técnica independiente.
4. Espacio cívico: la aplicación de la ley de organizaciones sin fines de lucro puede alinearse con el estándar del GAFI, basado en el riesgo.
5. Servicio civil: la Ley 7445/2025 es un avance, pero excluye a los poderes Legislativo y Judicial.
6. Instituciones técnicas: el BCP, con un historial creíble pero una carta orgánica mejorable; el consejo fiscal, sin base legal; el INE, cuya autonomía conviene evaluar.
7. Integridad, lavado de activos y riesgo de captura: la próxima evaluación del GAFILAT forma parte del perfil crediticio.
8. Política, territorio y transparencia: el financiamiento de la política, los gobiernos subnacionales y el acceso a la información.

El tiempo de las instituciones

Según el Banco Mundial, aun los países que más rápido mejoraron, partiendo de Estados frágiles, necesitaron entre 15 y 30 años para transformar sus instituciones. Entre 2004 y 2024, solo alrededor de 7% de los países registró en cada dimensión de los WGI una mejora estadísticamente significativa. Chile construyó su institucionalidad fiscal por capas durante más de tres décadas, y Uruguay tardó unos seis años en pasar de un consejo fiscal asesor a uno autónomo.

Gráfico 13. Años necesarios para transformar las instituciones, según el ritmo de los países más rápidos

La conclusión para la calificación: el tercer grado de inversión puede obtenerse con reformas fiscales y técnicas, y BBB o Baa2 no están fuera de alcance si avanzan la consolidación, los ingresos y la desdolarización. La agenda institucional no es condición para la próxima suba, sino para que lo obtenido resista el próximo ciclo adverso y para que la gobernanza deje de fijar el techo de la calificación.

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Qué hacer: un plan en dos horizontes

Seis frentes de acción

1. Restablecer la credibilidad fiscal. Publicar el inventario auditado de los atrasos y el cuadro de fuentes y usos de su regularización; hacer cumplir la prohibición de comprometer gasto sin crédito presupuestario; fijar por ley techos anuales para 2027 (hasta 3,9%) y 2028 (1,5%); transformar por ley el Consejo Fiscal Asesor en un consejo fiscal autónomo; y agregar un ancla de deuda de alrededor de 40% del PIB, con alerta en 45% y límite en 50%.
2. Ampliar la base de ingresos entre 1,5 y 2 puntos del PIB hacia 2030, sin subir las tasas generales: racionalizar los gastos tributarios, ampliar la base del impuesto a la renta personal y universalizar la factura electrónica, además de compensar la transición de Itaipú.
3. Profundizar la desdolarización hasta 35-40% de la deuda en guaraníes en 2030, lo que exige que entre 60% y 70% del financiamiento bruto sea en moneda local.
4. Mejoras verificables de gobernanza: cruce automático de las declaraciones juradas, registro de beneficiarios finales, contrataciones abiertas y preparación de la evaluación del GAFILAT.
5. Crecimiento y resiliencia: cartera de APP, Paracel y Atome, transmisión eléctrica, hidrovía y coberturas climáticas.
6. Relación con inversores y agencias: estadísticas del gobierno general, una declaración anual de riesgos fiscales y un diálogo que anticipe las malas noticias.

El plan reconoce sus dilemas: la regla actual, en base caja y con tope nominal, es procíclica y evadible; la inversión no debería ser la variable de ajuste; el gasto esencial en salud debe protegerse; y el ajuste de 2028 coincide con el año electoral.

Gráfico 14. Hoja de ruta de los dos horizontes, 2026-2040, por períodos de gobierno

Horizonte 1: credibilidad fiscal y técnica (2026-2031)

Horizonte 2: transformación institucional y democrática (2026-2040)

Atraviesa tres cambios de gobierno y se apoya en cinco principios: un pacto de Estado antes que un proyecto de gobierno; ley primero y Constitución después; contrapesos junto con capacidades; evidencia antes que anuncios; y proteger lo que ya funciona.

Condiciones de viabilidad y riesgos

La pregunta decisiva es de economía política: por qué una mayoría aceptaría limitarse. Las instituciones independientes funcionan como un seguro: protegen a la mayoría de hoy cuando se convierte en la minoría de mañana. Ese seguro tiene una contracara, porque una ley de autonomía aprobada por la mayoría de turno antes de una elección puede leerse como un blindaje de sus designados; por eso las primeras designaciones deberían hacerse con acuerdo explícito de la oposición. A eso se suman el premio económico del grado de inversión, los anclajes externos y una coalición social de gremios, universidades, sociedad civil y medios. Los riesgos principales son la captura de las nuevas instituciones, la reversibilidad, la legitimidad tecnocrática, la fatiga reformista y una reforma constitucional sin consenso amplio.

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Conclusiones

El Paraguay llegó al grado de inversión por el camino largo: más de veinte años de estabilidad macroeconómica, un banco central creíble, deuda baja y crecimiento sostenido. Moody's y S&P lo reconocieron en 2024 y 2025; Fitch está a un escalón, con perspectiva positiva, y ha dicho con claridad qué le falta.

Las agencias y el FMI coinciden en el diagnóstico. El próximo escalón no se gana con más estabilidad macroeconómica, que ya está reconocida, sino con una base fiscal y unas instituciones más sólidas. La simulación de la deuda no muestra un problema de solvencia, pero sí una deriva si los déficits se estabilizan en 2-2,5% del PIB, y el riesgo central es que atrasos, desvíos de la regla y presiones electorales erosionen una reputación que costó dos décadas construir.

El análisis institucional agrega una conclusión de fondo: la debilidad que las agencias miden como «gobernanza» es, en buena medida, expresión de contrapesos insuficientes. Las reformas instrumentales son necesarias, pero solo perduran si las respaldan instituciones que las hagan cumplir.

El grado de inversión es un activo que se valoriza o se deprecia con cada presupuesto. La ejecución del PGN 2027 y el resultado fiscal de 2028 mostrarán si el país convirtió el episodio de 2026 en una lección institucional o en un precedente.

Método y fuentes

• Fuentes primarias: informes originales de S&P, Moody's y Fitch publicados por el MEF; documentos del FMI, el Banco Mundial, la OCDE, el BID y la CEPAL; datos del BCP y del MEF. Las cifras del comunicado de Fitch de setiembre de 2026, cuyo texto primario no pudo leerse, se reconstruyeron y llevan la marca (R).
• Herramientas propias: una matriz de lectura comparada, una regresión transversal con validación cruzada sobre 16 países y una simulación de Monte Carlo de la deuda con 20.000 trayectorias.
• Control de calidad: el borrador pasó por tres auditorías adversariales internas, independientes entre sí, y el capítulo institucional, por una cuarta. El anexo D del estudio resume qué se encontró y qué se corrigió.
• Fecha de corte: 2 de octubre de 2026.

Las opiniones expresadas son responsabilidad del Observatorio Económico y no comprometen a la Universidad Católica. Este resumen tiene fines académicos y de política pública; no constituye una calificación crediticia ni una recomendación de inversión.

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